หุ้นวิชั่น – ทีมข่าวหุ้นวิชั่นรายงาน บล.เคจีไอ ระบุ CPALL บริษัทค้าปลีกญี่ปุ่นกำลังหาพันธมิตรร่วมลงทุน ครอบครัวที่เป็นผู้ก่อตั้งบริษัท Seven & I กำลังคุยกับเครือ Charoen Pokphand (CP) เพื่อหาพันธมิตรร่วมลงทุน โดยคาดว่าดีลนี้จะมีมูลค่าประมาณ 5.8 หมื่นล้านดอลลาร์ฯ และจะเป็นดีลการเข้าซื้อกิจการโดยผู้บริหาร (management buyout) ที่ใหญ่ที่สุดของญี่ปุ่นเท่าที่เคยมีมา ซึ่ง NHK รายงานว่าจำนวนเงินลงทุนที่คาดว่าจะมาจาก CP จะเป็นวงเงินหลักแสนล้านเยน
Impact
• เราพบว่าดีลนี้ค่อนข้างแพง เพราะจากข้อมูลของ Bloomberg คาดว่ากำไรสุทธิของ Seven & I Holdings Co., Ltd ในปี 2567F จะอยู่ที่ 1.6 พันล้านดอลลาร์ฯ และปี 2568F จะอยู่ที่ 1.3 พันล้านดอลลาร์ฯ คิดเป็น PER อิงตามประมาณการกำไรปี 2567F-2568F ที่ประมาณ 37X และ 46X จากวงเงินทุนรวมที่ 5.8 หมื่นล้านดอลลาร์ฯ ทั้งนี้ ราคาหุ้น CPALL คิดเป็น PER ที่ 19X ในขณะที่ PER เฉลี่ยของกิจการประเภทนี้ในตลาดโลกอยู่ที่ประมาณ 24.1X (Figure 3)
• เรามองว่าดีลนี้จะมี synergy ค่อนข้างจำกัด เพราะ Seven & I Holdings ทำธุรกิจทั้งร้านสะดวกซื้อ / ห้าง Superstores / ห้างสรรพสินค้า / ร้านขายสินค้าเฉพาะทาง
• ทั้งเครือเจริญโภคภัณฑ์ และ CPALL ซึ่งมีการกล่าวถึง และถูกคาดการณ์ว่าจะเกี่ยวข้องกับดีลนี้ไม่ได้ออกมาตอบรับหรือปฏิเสธ แต่ CPALL แจ้ง SET ว่าบริษัทดำเนินการตามนโยบายการลงทุนที่สนับสนุนการเติบโตของธุรกิจ โดยการพิจารณาข้อเสนอการลงทุนใด ๆ บริษัทจะดำเนินการด้วยความรอบคอบเพื่อให้เกิดประโยชน์สูงสุดกับผู้ถือหุ้นและผู้มีส่วนได้เสียของบริษัท
• จากการศึกษาของเรา พบว่าดีลขนาดนี้มีขนาดค่อนข้างใหญ่ ซึ่งจะเป็นการจำกัดส่วนการลงทุนของบริษัท โดยเราประเมินแนวทางการลงทุนเป็นสาม scenario ดังนี้:
Scenario 1: บริษัทใช้เงินกู้จากธนาคารทั้ง 100% ซึ่งตาม scenario นี้ มูลค่าการลงทุนสูงที่สุดจะอยู่ที่ประมาณ 3 แสนล้านบาท (15% ของการลงทุนรวม) ซึ่งการกู้เงินที่ระดับนี้จะทำให้สัดส่วนหนี้สินสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นที่ปรับแล้ว (net debt to adjusted equity) จาก 0.8X เป็น 1.8X (สัดส่วนสูงสุดตาม bond covenant อยู่ที่ 2.0X) ตาม scenario นี้ ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น (ใช้สมมติฐานต้นทุนการก่อหนี้ที่ 4% ต่อปี) จะมีน้ำหนักมากกว่าส่วนแบ่งกำไรที่คาดว่าจะได้รับ และจะทำให้ประมาณการกำไรสุทธิปี 2568F ของเรามี downside 12%
Scenario 2: บริษัทใช้เงินกู้จากธนาคาร 85% และใช้เงินอีก 15% จากการออกหุ้นกู้ด้อยสิทธิที่มีลักษณะคล้ายทุน (perpetual bond) ซึ่งในการที่จะรักษาระดับการลงทุนที่ 15% (เท่ากับใน scenario 1) การใช้เงินทุนจากการออก perpetual bond และการกู้ธนาคารจะทำให้สัดส่วน net debt to adjusted equity อยู่ที่ 1.4X ในขณะที่กำไรสุทธิรวมจะกระทบกับกำไรสุทธิรวมประมาณ 15% เพราะอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นจาก perpetual bond (เราใช้สมมติฐานที่ 5% ต่อปี)
Scenario 3: เพิ่มทุน โดยการเพิ่มทุนและการกู้เงินจากธนาคารจะทำให้ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น ซึ่งจะไปหักล้างกับส่วนแบ่งกำไรจาก Seven & I Holdings Co., Ltd ที่ระดับ 30:70 ซึ่งในการที่จะรักษาระดับการลงทุนที่ 15% (เท่ากับใน scenario 1&2) บริษัทต้องเพิ่มทุน 8.87 หมื่นล้านบาท ซึ่งสูงกว่าเงินทุนชำระแล้วในปัจจุบันที่ 8.9 พันล้านบาทอย่างมาก
เนื่องจากดีลมีขนาดใหญ่มาก ทำให้มีทั้งข้อจำกัดในส่วนที่เกี่ยวกับ bond covenant และจะส่งผลกระทบต่อกำไร เราจึงคาดว่าดีลนี้น่าจะเกิดขึ้นได้ยาก โดยในการที่จะจำกัดผลกระทบต่อกำไร สัดส่วนการลงทุนจะต้องน้อยมาก ๆ (น้อยกว่า 5%) ซึ่งจะส่งผลกระทบต่อกำไรประมาณ 2-3% (Figure 2)
Valuation and Action
เราแนะนำ “ซื้อ” โดยประเมินราคาเป้าหมายสิ้นปี 2568 ที่ 79.00 บาท อิงจาก PER ที่ 27.0X (ค่าเฉลี่ยในอดีตระหว่างหุ้นกลุ่มนี้ในประเทศไทยและในต่างประเทศ -0.5 S.D.) Risks
• เศรษฐกิจชะลอตัว
• ขยายสาขาใหม่ได้ช้ากว่าที่วางแผนเอาไว้
• Disruption จากเทคโนโลยีใหม่
• ถูกยกเลิกเครื่องหมายการค้า 7-Eleven
• ความเสี่ยงด้านโลจิสติกส์