ถอดรหัส BEM – BTS รฟฟ. 20 บ. หนุนโต

หุ้นวิชั่น – ทีมข่าวหุ้นวิชั่นรายงาน บล.กรุงศรี ระบุว่า รัฐบาลอุดหนุนค่าโดยสาร 20 บาทตลอดสาย เป็นประโยชน์ต่อ BEM และ BTS

ฝ่ายวิจัยมีมุมมองเชิงบวกมากขึ้นต่อภาพรวมของอุตสาหกรรมด้วยสองเหตุผล

1. โครงการค่าโดยสารคงที่ 20 บาทสำหรับระบบขนส่งมวลชน จะมาจากเงินอุดหนุน ซึ่งจะเป็นประโยชน์ต่อทั้ง BEM และ BTS เนื่องด้วยงบประมาณอุดหนุน 8 พันล้านบาทต่อปีบ่งชี้ว่าทั้งสองบริษัทจะได้รับประโยชน์จากจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้นจากการลดราคาค่าโดยสาร โดยไม่มีการแทรกแซงจากรัฐบาล
2. หุ้นทั้งสองขณะนี้ซื้อขายด้วยส่วนลดที่มากเมื่อเทียบกับมูลค่าที่แท้จริง

ค่าโดยสาร 20 บาทตลอดสายระยะแรกมาจากเงินอุดหนุน

• จากรายงานข่าวในประเทศ นายสุริยะ รัฐมนตรีว่าการกระทรวงคมนาคม กล่าวว่า โครงการค่าโดยสาร 20 บาทสำหรับรถไฟฟ้าทุกสายในกรุงเทพฯ จะเริ่มดำเนินการตามแผนในวันที่ 30 กันยายน 2025 โดยโครงการนี้จะมีระยะเวลาสองปี สิ้นสุดวันที่ 29 กันยายน 2027 โครงการค่าโดยสาร 20 บาท จะอยู่ในรูปแบบของเงินอุดหนุนด้วยงบประมาณ 16 พันล้านบาท(สำหรับสองปี หรือ 8 พันล้านบาทต่อปี) ซึ่งได้รับเงินสนับสนุนจากการรถไฟฟ้าขนส่งมวลชนแห่งประเทศไทย (รฟม.) ปัจจุบัน รฟม. มีรายได้จากการแบ่งรายได้ของรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงิน(จาก BEM) และเงินทุนสำรองรวมประมาณ 16 พันล้านบาท
  โครงการเงินอุดหนุนจะเป็นประโยชน์ต่อผู้ประกอบการทั้งหมด ทั้ง BEM และ BTS
• ไม่ใช่เรื่องน่าแปลกใจที่โครงการค่าโดยสาร 20 บาทสำหรับรถไฟฟ้าทุกสายในกรุงเทพฯ ดูเหมือนจะหลีกเลี่ยงไม่ได้ หลังจากได้รับการตอบรับอย่างท่วมท้นต่อการโดยสารฟรีในระบบรถไฟฟ้าในช่วงแคมเปญลดมลพิษทางอากาศ ดังที่เราคาดการณ์ไว้ ระยะแรกของโครงการค่าโดยสารคงที่จะมาจากเงินอุดหนุนของรัฐบาลในส่วนต่างระหว่างค่าโดยสารเฉลี่ยที่ผู้ประกอบการได้รับกับค่าโดยสาร 20 บาท
• รายงานของเราเมื่อวันที่ 31 มกราคม 2025 แสดงให้เห็นว่าเราแบ่งผลกระทบต่อ BEM และ BTS ออกเป็นสองระยะ ได้แก่ ระยะเงินอุดหนุน และการซื้อคืนสัมปทาน และเราคาดว่า BEM และ BTS จะได้รับประโยชน์มากขึ้นจากโครงการเงินอุดหนุนนี้ เนื่องจากผู้ประกอบการยังคงเป็นเจ้าของสัมปทาน พวกเขาจะได้รับเงินอุดหนุนและมีจำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้นเนื่องจากค่าโดยสารที่ถูกลง จากการคำนวณของเรา BEM และ BTS จะได้รับสิทธิ์ในจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้นทั้งหมดจากโครงการค่าโดยสารคงที่นี้ โดยไม่มีการแทรกแซงจากรัฐบาล
• เพื่อให้เห็นภาพชัดเจน เราได้แสดงให้เห็นถึงประโยชน์ของงบประมาณ 16 พันล้านบาท สำหรับระยะเวลา 2 ปี หรือ 8 พันล้านบาทต่อปี ต่อ BEM และ BTS จากการศึกษาของเราพบว่ารัฐบาล/รฟม. จะใช้เงินเพียง 4 พันล้านบาทในการอุดหนุน BEM และ BTS ตามจำนวนผู้โดยสารปัจจุบัน เพื่อที่จะใช้งบประมาณทั้งหมด 8 พันล้านบาท ปริมาณการจราจรของรถไฟฟ้าทั้งหมดภายใต้ BTS และ BEM จะต้องเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าของจำนวนผู้โดยสารปัจจุบัน ดังนั้น เราจึงสรุปได้ว่ารัฐบาลจะไม่พยายามแบ่งปันรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากอัตราค่าโดยสารที่ถูกลงจากผู้ประกอบการ ด้านล่างนี้แสดงให้เห็นถึงการศึกษาของเราเกี่ยวกับเงินอุดหนุนที่รัฐบาลจะต้องจ่ายสำหรับโครงการค่าโดยสารคงที่ 20 บาท
• ในปี 2024 BEM มีรายได้ประมาณ 4.4 พันล้านบาทจากรถไฟฟ้าสายสีน้ำเงิน ซึ่งคำนวณจากจำนวนผู้โดยสารรายวัน 443,000 เที่ยว และราคาค่าโดยสารเฉลี่ย 27 บาท/เที่ยว หากจำนวนผู้โดยสารยังคงที่ รัฐบาลจะอุดหนุน BEM ประมาณ 1.1 พันล้านบาท สำหรับส่วนต่างระหว่าง 27 บาทที่ BEM ได้รับกับเงินอุดหนุน 20 บาท
• สำหรับ BTS มีรถไฟฟ้าประมาณ 4 สายที่เข้าเกณฑ์ได้รับเงินอุดหนุนนี้ ได้แก่ สายสีเขียวหลัก (ภายใต้ BTSGIF) สายสีชมพู สายสีเหลือง และสายสีทอง BTSGIF มีรายได้ประมาณ 7 พันล้านบาทจากสายสีเขียวหลัก โดยมีจำนวนผู้โดยสารรายวัน 583,000 เที่ยว และราคาค่าโดยสารเฉลี่ย 33 บาท/เที่ยว เงินอุดหนุนสำหรับ BTSGIF จะอยู่ที่ 2.7 พันล้านบาท ในขณะที่เงินอุดหนุนสำหรับสายสีชมพูและสายสีเหลืองรวมกันจะอยู่ที่ 280 ล้านบาท ส่งผลให้เงินอุดหนุนสำหรับกลุ่ม BTS จะอยู่ที่ประมาณ 3 พันล้านบาท
• การวิเคราะห์ Sensitivity ของเราบ่งชี้ว่า ทุกๆ การเพิ่มขึ้นของปริมาณจราจร 10% จะเพิ่มกำไรของ BEM ประมาณ 9% จะมีผลกระทบเชิงบวกต่อกำไรในปี 2025 บ้าง เนื่องจากนโยบายค่าโดยสารคงที่นี้จะเริ่มในปลายเดือนกันยายน 2025 แต่ผลกระทบเต็มที่จะอยู่ในกำไรตั้งแต่ปี 2026 เป็นต้นไป สำหรับ BTS ผลกระทบจะชัดเจนกว่า BEM เนื่องจากเราคาดว่า BTS จะรายงานกำไรที่น้อยมากในปี 2026 และ 2027 ทุกๆ การเพิ่มขึ้นของปริมาณจราจร 10% สำหรับสายสีเขียวหลัก สายสีชมพู และสายสีเหลือง จะเพิ่มกำไรถึง 86% ในปี 2026 และ 30% ในปีงบประมาณ 2027
• สำหรับระยะยาว เราคาดว่าการซื้อคืนสัมปทานจะถูกนำมาใช้แทนที่โครงการเงินอุดหนุนอย่างไรก็ตาม ส่วนที่ท้าทายที่สุดคือการซื้อคืนสัญญาสัมปทานจากผู้ประกอบการเอกชนงบประมาณ 5 แสนล้านบาทเคยถูกกล่าวถึงในช่วงแคมเปญ 20 บาทเมื่อปีที่แล้ว การตรวจสอบของเราบ่งชี้ว่า งบประมาณนี้มีไว้สำหรับการซื้อคืนเฉพาะสัญญาโยธาและงานระบบเครื่องกลและไฟฟ้า (E&M) เท่านั้น
• สำหรับการซื้อคืนสัมปทาน เราเชื่อว่า BTS จะได้รับประโยชน์มากกว่าจากนโยบายนี้ เนื่องจากเราคาดว่าสายสีชมพูและสายสีเหลืองจะขาดทุนจำนวนมากถึง 1.6 พันล้านบาทในปีนี้ และการขายเงินลงทุนในสายดังกล่าวออกไปจะทำให้ BTS กลับมามีกำไรอีกครั้ง ซึ่งอาจกระตุ้นให้เกิดการกลับตัวของราคาหุ้นที่ปรับตัวลงอย่างรวดเร็วในปีนี้ และ BTS ซื้อขายในราคาที่ไม่แพง ที่ 1.2 เท่าของ PBV (-2SD ของค่าเฉลี่ย) BEM จะไม่ได้รับผลกระทบเชิงลบจากนโยบายนี้ แต่การตกลงในมูลค่าของสายสีน้ำเงินอาจต้องใช้เวลา และการเจรจาที่ยืดเยื้ออาจสร้างความไม่แน่นอน

แนะนำ “ซื้อ” ทั้ง BEM และ BTS แต่ชอบ BTS มากกว่าเนื่องจากราคาประเมินที่ถูกกว่า และได้รับประโยชน์จากเงินอุดหนุนมากกว่า

• ในระยะเงินอุดหนุน เราแนะนำ “ซื้อ” ทั้ง BEM (ราคาเป้าหมาย 9.1 บาท) และ BTS (ราคาเป้าหมาย 6.49 บาท) เนื่องจากทั้งสองบริษัทมีแนวโน้มที่จะได้รับประโยชน์จากนโยบายค่าโดยสารคงที่ 20 บาทนี้ นอกจากนี้ BEM และ BTS จะได้รับผลกระทบน้อยกว่าจากภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวที่อาจเกิดขึ้น เนื่องจากบริการของพวกเขาถือเป็นรูปแบบการเดินทางที่ถูกกว่าในกรุงเทพฯ โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อราคาค่าโดยสารลดลงเหลือ 20 บาท อย่างไรก็ตามเราชอบ BTS มากกว่า BEM เนื่องจากได้รับประโยชน์จากนโยบายเงินอุดหนุนต่อกำไรมากกว่าและมีราคาประเมินที่ถูกกว่า